中金补贴停了,为何美国就业没改善?

摘要       

美国9月新增非农就业人数仅为19.4万,

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不及市场预期的50万。面对这份非农报告,投资者可能会问三个问题:1)如何看待未来美国劳动力市场复苏趋势?2)额外的失业补贴已经停了,就业为何没有显著改善?3)非农数据不及预期将如何影响美联储货币政策

针对第一个问题,我们认为,美国劳动力市场复苏并非一帆风顺。尽管对劳动力的需求还比较旺盛,但因为供给存在约束,就业增长受到拖累。鉴于此,我们认为市场应该降低对美国就业增长的预期,单月新增就业在30万人左右可能会是一个常态。

针对第二个问题,调查数据显示,提前退休仍是劳动力供给下降的最主要原因。除此之外,疫情以来美国居民部门资产负债表保持强劲,降低了劳动者就业意愿。而疫情后劳动者在选择职业时变得更加挑剔,

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也加剧了部分行业的劳动力短缺。

针对第三个问题,我们认为,美联储不会因为这份非农数据而改变其Taper的计划。基准情形下,美联储仍将在11月宣布、12月开启Taper。理由是随着供给矛盾愈发突出,通胀压力抬升,美联储退出宽松的必要性上升。我们认为,假如美联储继续犹豫,或将引发通胀预期走高,最终导致持续的通胀得以自我实现,而这又是美联储不愿意看到的结果。

正文       

如何解读9月非农?

非农报告发布前,市场对9月新增就业的预期较高,一个原因是联邦政府的额外失业金补贴已经在9月第一周停止发放,加上Delta疫情边际缓解,人们似乎应该回来工作。但数据显示,

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不仅新增就业人数不及预期,劳动参与率还有所下滑。而另一方面,小时工资水平加速上涨,且涨幅超出市场预期,这说明劳动力市场的需求并不弱。

总体上,这份非农报告令市场及美联储略感失望。就业、工资、劳动参与率数据的组合显示,美国劳动力市场复苏并非一帆风顺。尽管对劳动力的需求还比较旺盛,但因为供给存在约束,就业增长受到拖累。鉴于此,我们认为市场应该降低对美国就业增长的预期,单月新增就业在30万人左右可能会是一个常态。具体来看:

► 新增非农就业:9月新增就业19.4万人,

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较上月有所下降。分行业看,私人部门新增就业31.7万人,与上月相当;政府部门新增就业下降12.3万人,是主要拖累。为何政府部门就业下滑?一个解释是与教育业的季调因子有关。美国很多学校是公立的,其就业被统计为政府部门,今年因为新冠疫情,学校假期和复课时间发生变化。这种情况下,使用常规的季调因子会加大统计误差,增加就业数据的波动。不过,即便是看私人部门,就业也没有出现报复性反弹。而在劳动力短缺较为严重的交通运输业(包括卡车司机、铁路和港口工人),

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新增就业人数也是放缓的。

► 劳动参与率:9月劳动参与率为61.6%,较上月下降0.1个百分点,比疫情前低1.5个百分点[1],对应的非劳动力人口(Not in labor force)比疫情前增加了约470万人。分年龄段看,55岁以上人群劳动参与率为38.6%,较疫情前下降1.7个百分点;25-54岁人群劳动参与率为81.6%,较疫情前下降1.1个百分点。由此可见,中、老年人参与率下降是拖累整体劳动参与率的一个重要原因,我们认为这与提前退休有关。但同时年轻人的参与率亦有下降,说明还有其他原因阻碍了劳动者回归工作,我们将在下文对此进行分析。

►  时薪增速:9月小时工资环比增长0.6%,同比增长4.6%,双双较上月进一步上升,也超出市场预期。工资上涨说明劳动力需求仍然比较旺盛。分行业看,

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低工资水平的行业,如酒店休闲、交运仓储、零售业工资涨幅较快,而这些行业也正是劳动力短缺比较严重的行业。也就是说,企业想要招工,必须付出更高的工资才行。我们认为这将增加未来美国通胀上升风险。

►  失业率:9月表现较好的数据是失业率,由上月的5.2%下降至4.8%。怎么理解失业率进一步下降?一个解释是,疫情后因为劳动参与率下降,闲置可用的劳动力变少,使得劳动力市场更加容易趋紧。这对货币政策的含义是,疫情后自然失业率可能上升,使得劳动力市场更容易进入“过热”状态,如果货币政策不及时反应,可能会增加通胀上行风险,进而对经济金融运行带来扰动。

补贴停了,

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为何美国就业没改善?

根据美国商务部的调查数据,截止9月13日,过去一周不工作的人口中,出于退休原因的占比最高,达42.1%,余下的主要原因有:因患有非新冠的其他疾病(6.5%)、不想被雇佣(5.3%)、照顾子女(4.9%)、因为疫情被裁员(4.1%)、自己患有新冠或照顾其他新冠病人(4.1%)、担心疫情(3.1%)等。

从趋势来看,自疫情开始以来,因退休而不工作的人群比例持续上升(图表7),从2020年4月底的31.5%上升至42.1%,说明疫情促使许多中、老年人选择提前退休。值得注意的是,与其他暂时性的不工作不同,提前退休带来的不工作不会因为疫情好转而逆转,对劳动力市场可能有相对长期的影响。此外,因担忧疫情而不工作的占比在2021年以来持续回落,但7月后由于Delta疫情反弹,又有所抬升。因照顾子女不工作的占比在7、8月开学后显著下降,但9月初又有所回升,我们认为这或与本轮Delta疫情下儿童染病、重症数量显著增加有关。

好的方面是,由于新冠疫情被裁员,或疫情影响下雇主暂时关门而没有上班的占比持续下降,说明劳动力市场的需求还是比较好的。这也再次说明,

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当前不去工作的人,可能更多是基于长期考虑下的主动选择。另外,其他和未说明原因的占比上升,说明还有别的因素在阻碍劳动力回归工作。

我们认为还有两个可能的原因:其一,疫情后美国家庭部门资产负债表保持强劲,降低了劳动者就业意愿。数据显示,截止2021年二季度末,美国家庭部门净资产总额较2020年一季度末上升28%,家庭部门现金资产总额为2020年一季度的2.6倍(图表8-9)。可以说,相比于前两次经济衰退,这次美国居民的资产负债表非常强劲。究其原因,一方面美国政府对居民部门进行了慷慨的救助,比如发放现金与补贴。另一方面,

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美联储货币政策宽松推高资产价格,使得持有这些资产的家庭“身价倍增”。

其二,疫情后劳动者在选择职业时变得更加挑剔,人们不再愿意从事那些工作时间不灵活、工资水平低的劳动,比如酒店休闲业的工作。根据Joblist的调查[2],三分之一的现任酒店休闲业雇员表示对他们的工作“不满意”或“非常不满意”,这是疫情前水平的两倍(图表10)。鉴于此,有58%的该行业雇员表示他们计划在2021年底前辞职。而在受访的前酒店休闲业雇员中,约25%的人表示他们不想再回到该行业工作。主要原因包括:工资太低(占比55%,下同),渴望新的职业路径(50%),缺乏福利(39%),客户不友好(38%),工作时间不灵活(34%),担心疫情风险(23%)等(图表11)。

对美联储政策有何影响?

我们认为,

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美联储不会因为这份非农数据而改变其Taper的计划。我们的基准情形仍然是,美联储将于11月宣布、12月开启Taper。

我们的理由是:随着供给矛盾愈发突出,通胀上行风险增加,美联储退出宽松的必要性上升。过去两个月,虽然二手车价格等前期涨势凶猛的价格项目有所回落,但劳动力、供应链、能源供给冲击三重叠加的局面越来越明显。我们认为,假如美联储继续犹豫,或将引发通胀预期走高,最终导致持续的通胀得以自我实现,而这又是美联储不愿意看到的结果。

此外,由于7、8月非农就业人数均得到上修(两个月合计增加16.9万人),使7-9月平均每月新增就业人数达到55万人,这个数字也能够让大部分美联储接受。毕竟,

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从9月FOMC会议后鲍威尔的表态来看,Taper的门槛已经很低了。综上,我们预计美联储不会放慢Taper的脚步。

宏观数据与经济事件       

上周回顾:宏观数据与经济事件

宏观数据:美国二季度实际GDP年化季率终值为6.7%,略高于预期的6.6%;二季度核心PCE物价指数年化季率终值为6.1%,与预期持平;8月核心PCE物价指数年率为3.6%,与预期持平;8月个人支出月率为0.8%,高于预期的0.6%;8月贸易帐为-733亿美元,低于预期的-705亿美元;8月成屋签约销售指数月率8.1%,高于预期的1.4%。9月咨商会消费者信心指数为109.3,低于预期的114.5;9月密歇根大学消费者信心指数终值为72.8,略高于预期的71,但低于8月;9月Markit服务业PMI终值54.9,高于预期的54.4;9月ISM非制造业PMI为61.9,高于预期的60。

区8月失业率为7.5%,与预期持平;8月PPI环比1.1%,低于预期的1.3%;8月零售销售环比0.3%,低于预期的0.8%;9月经济景气指数为117.8,高于预期的116.9;9月工业景气指数为14.1,高于预期的12.5;9月消费者信心指数终值为-4,与预期持平;9月制造业PMI终值为58.6,低于预期的58.7;9月CPI同比初值为3.4%,高于预期的3.3%;9月服务业PMI终值为56.4,高于预期的56.3。

经济事件:10月4日,圣路易斯州长布拉德发表FOMC讲话,表示美国通货膨胀会有所消散,但仍可能保持高于预期的通货膨胀,暂时难以恢复预期水平[3]。10月5日,

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监管副主席夸尔斯表示LIBOR将在今年年底后不再用于任何新合约[4]。10月7日,美国参议院以50票对48票通过了一项议案,将允许短期提升债务上限直至今年12月3日[5]。

本周关注:宏观数据与经济事件

宏观数据:周二公布美国9月NFIB小型企业信心指数,8月JOLTs职位空缺数。周三公布美国9月CPI。周四公布美国9月PPI。周五公布美国9月零售销售、进出口物价指数,10月密歇根大学消费者信心指数初值、一年期通胀预期。

经济事件:周一世界银行和国际货币基金组织2021年年会召开,

摘要       

欧洲央行管委霍尔茨曼、执委埃尔德森发表讲话;周二美国众议院对临时提高债务上限法案进行投票表决,欧洲央行执委埃尔德森在欧洲央行“货币政策:科学与实践的桥梁”会议上致词;周三2021年FOMC票委、亚特兰大联储主席博斯蒂克发表讲话;周四美联储FOMC公布货币政策会议纪要,美联储理事雷纳德发表讲话,美联储理事鲍曼就美国经济和货币政策发表讲话,2021年FOMC票委、亚特兰大联储主席博斯蒂克发表讲话;周五美国费城联储主席哈克就经济前景发表讲话。

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